Cơ hội và những thách thức đối với sự phát triển thị trường vốn

Năm 2014 có một số cơ hội và điều kiện thuận lợi cho phát triển thị trường vốn là: Chính phủ tiếp tục tích cực triển khai các biện pháp để tái cấu trúc nền kinh tế sau khi các đề án về tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước, hệ thống ngân hàng và thị trường chứng khoán đã được ban hành, đồng thời thực hiện các chính sách để ổn định kinh tế vĩ mô, bảo đảm mục tiêu tăng trưởng năm 2014; Chính phủ chỉ đạo triển khai các giải pháp tích cực nhằm tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp, xử lý các vấn đề về nợ xấu trong hệ thống ngân hàng, thị trường bất động sản, tăng trưởng tín dụng và mặt bằng lãi suất; Điều kiện kinh tế trong nước đã có những cải thiện nhất định khi lạm phát từng bước được kiềm chế; Cán cân thương mại cải thiện theo hướng tích cực, mặt bằng lãi suất có xu hướng giảm dần, tỷ giá được duy trì ổn định, dự trữ ngoại hối tăng dần; Chính phủ ban hành nhiều giải pháp nhằm tháo gỡ khó khăn cho sản xuất kinh doanh và hỗ trợ thị trường thông qua các giải pháp về thuế, phí, hỗ trợ tài chính, chi tiêu ngân sách, đầu tư xây dựng cơ bản; Ngân hàng Nhà nước đưa ra nhiều giải pháp nhằm giảm dần mặt bằng lãi suất, triển khai các chương trình tín dụng hỗ trợ lãi suất đối với doanh nghiệp, cũng như tháo gỡ khó khăn cho thị trường bất động sản; Khung pháp lý cho thị trường và cho công tác tái cấu trúc thị trường, đặc biệt là tái cấu trúc các công ty chứng khoán về cơ bản đã được thực hiện, tạo ra tiền đề rất quan trọng để thúc đẩy thị trường chứng khoán trong thời gian tới.

Bên cạnh đó, sự phát triển của thị trường chứng khoán còn gặp những yếu tố không thuận lợi, như: Tình hình kinh tế, tài chính thế giới dự báo trong năm 2014 vẫn còn có nhiều diễn biến phức tạp, khó khăn, tiềm ẩn nhiều rủi ro và tốc độ tăng trưởng toàn cầu khó phục hồi; Các chính sách kinh tế trong nước phải đạt được mục tiêu vừa duy trì ổn định kinh tế vĩ mô, kiểm soát lạm phát vừa phải bảo đảm tăng trưởng cao hơn so với năm 2013; Sức cầu trong nước còn yếu, khả năng cạnh tranh, hiệu quả của nền kinh tế thấp; Việc xử lý nợ xấu của ngân hàng và tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước là vấn đề lớn và không thể xử lý nhanh chóng; Ngân sách nhà nước sẽ còn nhiều khó khăn do yêu cầu chi cho mục tiêu ổn định vĩ mô tăng song nguồn thu lại hạn chế.

Trong bối cảnh thị trường chứng khoán đã bị suy giảm kéo dài; việc tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước với 2 nhiệm vụ trọng tâm mà Chính phủ đang đặt ưu tiên lên hàng đầu là đẩy nhanh tiến trình cổ phần hóa; các tập đoàn, tổng công ty phải hoàn tất thoái vốn đầu tư ngoài ngành trước năm 2015 còn đang ở vào tình trạng dậm chân tại chỗ, nên khó cải thiện được thị trường chứng khoán. Trong khi đó, nếu không có giải pháp hỗ trợ thị trường chứng khoán thì doanh nghiệp không thể huy động vốn để vượt qua khó khăn vì việc tiếp cận tín dụng ngân hàng rất hạn chế. Và như vậy, các giải pháp tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp, phá băng thị trường bất động sản, xử lý nợ xấu mà Chính phủ và các bộ, ngành đang triển khai sẽ khó có thể thực hiện suôn sẻ. Do vậy, hỗ trợ thị trường chứng khoán thông qua các chính sách kinh tế và công cụ tài chính đúng đắn là một việc làm cần thiết. Bên cạnh đó, sự phát triển ổn định của thị trường này còn có tác dụng phát triển thị trường vốn, tăng nguồn đầu tư và ít nhiều bình ổn các thị trường liên quan khác như bất động sản, vàng... Vì thế, ngoài giải pháp hỗ trợ thị trường chứng khoán cần hết sức chú trọng tới việc hoàn thiện khung chính sách cho thị trường này.

Một số giải pháp hoàn thiện khung chính sách cho thị trường chứng khoán

Một là, đưa tín dụng chứng khoán ra khỏi lĩnh vực phi sản xuất

Việc quy định tín dụng chứng khoán thuộc vào diện phi sản xuất trong thời gian dài đã tác động tiêu cực đến tâm lý thị trường nhiều hơn ở khía cạnh dòng tiền. Bản chất phát triển của thị trường chứng khoán là kênh huy động vốn trung và dài hạn chủ đạo của nền kinh tế, việc cung ứng vốn cho thị trường này là để hỗ trợ cho doanh nghiệp và tạo động lực để đẩy nhanh quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước. Việc cho rằng tín dụng bơm ra thị trường chứng khoán bị sử dụng để đầu cơ cổ phiếu là chưa thỏa đáng, mà thực chất một phần không nhỏ tín dụng đã chảy vào các doanh nghiệp, nhất là thông qua các đợt phát hành tăng vốn. 

Hai là, tháo gỡ khó khăn huy động vốn cho doanh nghiệp thông qua cơ chế phát hành cổ phiếu dưới mệnh giá 

Trong bối cảnh kinh tế khó khăn, thị trường chứng khoán sụt giảm, việc tiếp cận vốn của các doanh nghiệp trở nên khó khăn hơn. Do giá cổ phiếu trên thị trường thấp hơn mệnh giá, không ít doanh nghiệp chấp nhận phát hành cổ phiếu với giá rất thấp, thấp hơn mệnh giá mới mong tìm được người mua. Hiện tại, quy định pháp luật không có vướng mắc về phát hành dưới mệnh giá và đã có hướng dẫn nguyên tắc hạch toán quỹ thặng dư vốn cổ phần.

Để tạo điều kiện tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp huy động vốn, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đã hướng dẫn một số doanh nghiệp được phép phát hành dưới mệnh giá với điều kiện quỹ thặng dư vốn cổ phần của doanh nghiệp (của các lần phát hành trước) bảo đảm bù đắp được phần chênh lệch cho khoản thặng dư cổ phần âm do phát hành dưới mệnh giá.

Việc cho phép doanh nghiệp thông thường (không bao gồm các doanh nghiệp thuộc các ngành kinh doanh có điều kiện như công ty chứng khoán, ngân hàng, bảo hiểm…) và doanh nghiệp phải có lãi, không có lỗ lũy kế được phép phát hành dưới mệnh giá (trên cơ sở thông qua nghị quyết của đại hội cổ đông và các thông tin về doanh nghiệp đáp ứng đủ các điều kiện phát hành quy định tại Luật Chứng khoán), cũng như ngân hàng, tổ chức bảo hiểm có thể phát hành dưới mệnh giá nếu được cơ quan quản lý chấp thuận thì sẽ giúp cho doanh nghiệp huy động vốn, từ đó sẽ xử lý được vấn đề nợ xấu và gỡ khó cho ngân hàng.

Ba là, nới lỏng quy định về tỷ lệ tham gia của nhà đầu tư nước ngoài tại các doanh nghiệp Việt Nam phù hợp với các cam kết quốc tế và lộ trình phát triển thị trường vốn

Hiện tại, dòng vốn nước ngoài đang có dấu hiệu tăng trưởng mạnh ở khu vực Đông Á và các nước trong khu vực, trong khi dòng vốn vào Việt Nam tăng chậm. Để thu hút vốn nước ngoài, hỗ trợ quá trình tái cấu trúc khu vực doanh nghiệp trong nước, cần thiết phải có chính sách nới lỏng việc tham gia sở hữu có yếu tố nước ngoài trong các doanh nghiệp nói chung và các lĩnh vực kinh doanh có điều kiện nói riêng (ngân hàng, chứng khoán, bảo hiểm). 

Bốn là, cần có cơ chế, chính sách và giải pháp kỹ thuật nhằm tăng thanh khoản thị trường

- Nới rộng biên độ giao dịch, biên độ giao dịch được coi là một công cụ kỹ thuật để điều tiết thị trường. Khi thị trường có dấu hiệu tăng điểm nhẹ và tính thanh khoản mức hợp lý, việc mở rộng biên độ giao dịch cùng với một số giải pháp kỹ thuật khác sẽ tạo hiệu ứng tốt để hỗ trợ tâm lý thị trường. Bên cạnh đó, việc nghiên cứu triển khai áp dụng hệ thống ngắt mạch tự động thị trường sẽ góp phần hỗ trợ công tác quản lý, giám sát thị trường hiệu quả hơn.

- Ngoài việc mở rộng tỷ lệ giao dịch ký quỹ (margin) lên 50%, nên từng bước nghiên cứa đưa vào áp dụng hệ thống giao dịch bán khống có điều kiện (sortselling).

- Hoàn thiện hệ thống lưu ký, đăng ký, bù trừ, thanh toán chứng khoán trên cơ sở phát triển các chức năng thanh toán bù trừ đối tác trung tâm và chức năng vay, cho vay chứng khoán của Trung tâm Lưu ký chứng khoán Việt nam. 

- Từng bước thực hiện chuyển thanh toán giao dịch chứng khoán từ ngân hàng thương mại sang Ngân hàng Nhà nước.

Năm là, xây dựng cơ chế thuế nhằm tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp

- Xây dựng chính sách ưu đãi về thuế đối với các định chế quỹ mới (quỹ mở, quỹ đầu tư bất động sản, công ty đầu tư chứng khoán, quỹ hưu trí tự nguyện), cụ thể: 

+ Trong giai đoạn đầu (khoảng 5 năm), giảm thuế đối với các giao dịch chuyển nhượng các chứng chỉ quỹ/cổ phiếu công ty đầu tư chứng khoán này, miễn thuế đối với lợi tức được chia từ các quỹ cho nhà đầu tư; 

+ Cho phép đưa khoản đóng góp vào quỹ hưu trí tự nguyện của doanh nghiệp cho người lao động vào chi phí hợp lý để tính thuế thu nhập doanh nghiệp và miễn thuế đối với khoản đóng góp của bản thân người lao động (có giới hạn mức đóng góp được miễn thuế); miễn thuế cho khoản thu nhập tích lũy vào quỹ trong suốt quá trình hoạt động của quỹ; miễn thuế thu nhập khi người tham gia quỹ hưu trí nhận lương từ quỹ hưu trí theo hình thức chi trả từng tháng.

Việc ưu đãi thuế đối với các định chế quỹ mới được thực hiện tại hầu hết các quốc gia trên thế giới bởi bất cứ một loại công cụ đầu tư mới nào trong giai đoạn đầu triển khai cũng cần có các chính sách hỗ trợ của Chính phủ nhằm khuyến khích sự tham gia tích cực của các thành viên thị trường cũng như công chúng đầu tư. Một số quốc gia có những chính sách ưu đãi đặc biệt đối với các mô hình quỹ đầu tư để khuyến khích loại hình này phát triển, tạo ra kênh đầu tư chuyên nghiệp trên thị trường chứng khoán cũng như góp phần vào việc bình ổn thị trường như: miễn thuế đối với lợi tức được chia từ tất cả các loại chứng chỉ quỹ; miễn thuế đối với lợi tức vốn hoặc áp dụng mức thuế suất thấp nhất. 

Sáu là, đẩy mạnh quá trình cổ phần hóa, thoái vốn của doanh nghiệp nhà nước

Thúc đẩy tiến trình cổ phần hóa theo đúng lộ trình và niêm yết trên thị trường chứng khoán theo đúng quy định tại Luật Chứng khoán. Cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước không chỉ có ý nghĩa quan trọng đối với thị trường vốn mà còn nâng cao hiệu quả của nền kinh tế và sự phát triển của thị trường chứng khoán từ đó tác động ngược lại thúc đẩy quá trình cổ phần hóa. Theo đánh giá chung, các doanh nghiệp niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thường làm ăn có lãi, công khai và minh bạch, do đó, nên định hướng các doanh nghiệp cổ phần hóa chào bán ra công chúng và đưa vào niêm yết. Đặc biệt các doanh nghiệp lớn nên xây dựng lộ trình đưa cổ phiếu vào niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán, tạo hàng hóa chất lượng cho thị trường chứng khoán. Ngoài ra, cần tăng thu hút vốn đầu tư của các nhà đầu tư chiến lược nước ngoài vì họ sẽ phải nắm giữ 5 năm, từ đó sẽ tạo nguồn vốn dài hạn và chuyển từ vốn đầu tư gián tiếp sang vốn đầu tư trực tiếp.

Áp dụng phương pháp dựng sổ (book building) cho việc định giá doanh nghiệp cổ phần hóa. Hiện nay, hình thức định giá theo phương thức đấu giá đã không còn phổ biến trên thế giới. Vì vậy, cần sớm trình Chính phủ sửa đổi nghị định về cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước theo hướng cho phép áp dụng song song hai hình thức đấu giá qua sở giao dịch chứng khoán cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ và cơ chế dựng sổ bán thỏa thuận cho nhà đầu tư chiến lược (với sự tham gia của các tổ chức tư vấn và kiểm toán quốc tế trong xác định giá). Trên thực tế, các nhà đầu tư chiến lược phải nắm giữ lâu hơn và phải đưa công nghệ, danh tiếng và nguồn tiêu thụ sản phẩm vì vậy giá phải ưu đãi hơn nhà đầu tư nhỏ lẻ.

Bảy là, triển khai các sản phẩm mới

Cụ thể như quỹ mở, công ty đầu tư chứng khoán, quỹ đầu tư bất động sản, quỹ hưu trí tự nguyện, chứng khoán hóa khoản vay thế chấp mua bất động sản... nhằm đa dạng hóa thị trường chứng khoán, tạo tính thanh khoản và thu hút nhà đầu tư có tổ chức.

Hiện nay, sản phẩm giao dịch trên thị trường còn đơn giản, chỉ có các sản phẩm chứng khoán cơ sở (cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ đóng) chưa có thị trường dành cho sản phẩm cơ cấu, sản phẩm phái sinh. Đối với thị trường chứng chỉ quỹ, hiện mới chỉ có quỹ đóng hoạt động với số lượng ít, quy mô nhỏ, tỷ trọng giao dịch chứng chỉ quỹ niêm yết so với toàn thị trường giảm dần qua các năm, thị giá của chứng chỉ quỹ quá thấp, tỷ lệ chiết khấu giữa thị giá và giá trị tài sản ròng lớn. Điều này thể hiện chứng chỉ quỹ đóng không còn hấp dẫn đối với nhà đầu tư. Bản thân các quỹ đóng cũng có nhu cầu chuyển sang loại hình khác nhằm tháo gỡ các khó khăn hiện tại. Về cầu đầu tư thị trường, số lượng nhà đầu tư tương đối lớn (khoảng 1.200.000 nhà đầu tư), tuy nhiên cơ sở nhà đầu tư còn chưa vững chắc do thiếu vắng nhà đầu tư có tổ chức làm nền tảng (hiện chỉ chiếm 4%), do đó thị trường chứng khoán Việt Nam hiện rất cần các nhà đầu tư tổ chức, nhà đầu tư chuyên nghiệp để bảo đảm sự phát triển ổn định và bền vững. 

Tám là, đẩy nhanh quá trình tái cấu trúc

- Tái cấu trúc các tổ chức kinh doanh chứng khoán: tăng cường công tác giám sát, kiểm tra đối với các tổ chức kinh doanh chứng khoán nhằm hỗ trợ công tác tái cấu trúc công ty chứng khoán, từ đó xây dựng hệ thống trung gian thị trường vững mạnh thông qua việc nâng cao chất lượng hoạt động, năng lực tài chính.

- Tăng cường công tác quản lý, giám sát: tiếp tục tăng cường công tác giám sát giao dịch, kịp thời phát hiện các dấu hiệu giao dịch bất thường, giao dịch nội bộ, thao túng giá chứng khoán... thanh tra, xử lý nghiêm các hành vi vi phạm quy định của pháp luật trên thị trường chứng khoán.

- Phát triển thị trường trái phiếu chính phủ trên cơ sở hoàn thiện hệ thống tổ chức thị trường từ sơ cấp đến thị trường thứ cấp. Từng bước cơ cấu lại số lượng trái phiếu đang lưu hành thông qua hoán đổi về các mã chuẩn, thực hiện phát hành trái phiếu theo lô lớn để tăng tính thanh khoản, xây dựng đường cong lợi suất chuẩn, hình thành hệ thống nhà tạo lập thị trường trái phiếu và thành lập công ty định mức tín nhiệm để đánh giá rủi ro thị trường nợ.

- Thực hiện việc hợp nhất các sở giao dịch chứng khoán để hình thành sở giao dịch chứng khoán Việt Nam trên cơ sở gắn liền với việc phát triển và phân định các khu vực của thị trường (cổ phiếu; trái phiếu; phái sinh) và đầu tư công nghệ hiện đại cho thị trường chứng khoán Việt Nam theo lộ trình hợp lý nhằm tránh xáo trộn trên thị trường. Từng bước tham gia vào lộ trình kết nối các sở giao dịch chứng khoán khu vực.

- Xây dựng thị trường chứng khoán phái sinh theo lộ trình phát triển các sản phẩm phái sinh từ đơn giản đến phức tạp phù hợp với năng lực quản lý, giám sát và quản trị các rủi ro trên thị trường./.